"Quanti anni ci vorranno prima che i semiconduttori cinesi raggiungano il livello mondiale? La risposta che ho dato due anni fa è stata che il packaging ha sostanzialmente raggiunto il livello mondiale. Ci vorranno 5-10 anni per la progettazione, e 10... 15 anni per la memoria richiedono 10-20 anni per le attrezzature/materiali, e quelli con una soglia alta saranno relativamente lenti”.

Immagine: Chen Datong, partner di Puhua Capital

Non molto tempo fa, il mentore Chen Datong è venuto al Dune College per condividere le sue intuizioni sull'imprenditorialità e sugli investimenti nei semiconduttori negli ultimi 30 anni. Questo articolo riguarda la condivisione dei contenuti di desensibilizzazione:

Investire nell’industria cinese dei semiconduttori può generare profitti?

      Nel 2009 ho partecipato al meeting annuale di Zero2IPO. Durante l'incontro annuale, qualcuno ha affermato che investire in tutti i settori in Cina può generare profitti, ad eccezione dei semiconduttori. Ho lavorato nel settore dei semiconduttori per tutta la vita e si può immaginare lo stimolo che ho ricevuto in quel periodo. Ho pensato tra me e me, trattandosi di un settore in rapido sviluppo, non esiste davvero alcuna opportunità di investimento nei semiconduttori? Quindi, ho impiegato dieci anni per verificarlo.

  Alla fine del 2009 abbiamo fondato Huashan Capital. Huashan Capital investe principalmente in società tecnologiche straniere. Ha inoltre investito in 6 società in Cina. Ora, 5 di loro sono stati elencati e un altro sta facendo le chips rosse e può anche essere elencato. Zhaoyi Innovation è il primo progetto in cui abbiamo investito in Cina. Quando è stata quotata, ha realizzato circa 30 volte il profitto, e ora ha circa 100 volte il rendimento. Nel 2014, quando il paese voleva davvero produrre semiconduttori, abbiamo fondato Qingxin Huachuang (ora Puhua Capital), investito in 16 progetti nazionali e contribuito a due fusioni e acquisizioni internazionali molto famose nel settore dei semiconduttori. Ora alcuni progetti si stanno gradualmente ritirando e il rendimento annuale IRR è di circa il 50%. Nel 2018 abbiamo fondato Yuanhe Puhua insieme a Big Fund e Suzhou Yuanhe Group. Ora abbiamo investito in più di 70 progetti e il TIR cartaceo supera il 60%. Abbiamo dimostrato attraverso la pratica che i semiconduttori, in quanto industria in rapida crescita in Cina e un settore indispensabile a sostegno dello sviluppo delle industrie nazionali, hanno molte opportunità di investimento e possono generare profitti.

       

Dopo due startup di successo, ci siamo rivolti agli investimenti

      Ero uno del primo gruppo di studenti universitari dopo la Rivoluzione Culturale. Un tempo mi univo ai ranghi delle campagne. Dopo la ripresa degli esami di ammissione all'università nel 1978, ho sostenuto l'esame all'Università di Tsinghua. A quel tempo mi stavo specializzando in elaborazione delle informazioni sulle immagini radio presso il Dipartimento di Ingegneria Elettronica. Successivamente, a causa del mio interesse, mi sono trasferito al Dipartimento di Fisica dei Semiconduttori presso il Dipartimento di Radio. Successivamente, sono stato studente di laurea, master e dottorato. Dopo aver conseguito il dottorato di ricerca, sono andato a studiare negli Stati Uniti. Dopo essermi voltato, sono rimasto nella Silicon Valley, perché la Silicon Valley è il luogo con la maggiore concentrazione di semiconduttori.

Imprenditorialità americana: fondatori che colpiscono e colpiscono

Nel 1993 sono entrato in un'azienda statunitense di semiconduttori come ingegnere senior. Per me il percorso di sviluppo per diventare ingegnere è molto chiaro. Tuttavia, nel 1995, arrivò l'occasione. All'epoca, un mio amico voleva avviare un'azienda per sviluppare sensori di immagine utilizzando la tecnologia CMOS e mi invitò a diventare cofondatore. In questo modo ho avviato “passivamente” la prima attività della mia vita. Negli Stati Uniti esistono solo due tipi di imprenditorialità, una è l’imprenditorialità tecnologica e l’altra è l’imprenditorialità basata su modelli di business. Devi creare nuove tecnologie o modelli di business che non sono disponibili nel mondo. Se fai qualcosa che è troppo per me, non hai alcuna possibilità. Ci siamo appena imbattuti in un'opportunità per una startup tecnologica. I chip per fotocamere dell'anno sono stati realizzati con uno speciale processo di semiconduttore. Questo processo è chiamato CCD. È stato inventato negli Stati Uniti alla fine degli anni '1960 e successivamente è stato appreso dal Giappone negli anni '1970. Successivamente, il Giappone sconfisse completamente gli Stati Uniti, perché la tecnologia era da loro monopolizzata. Negli anni '1990, con lo sviluppo della tecnologia dei semiconduttori, le persone si chiesero improvvisamente se la tecnologia CMOS tradizionale potesse essere utilizzata per fare queste cose. Successivamente furono condotti molti esperimenti. Intorno al 1995 tutti pensavano che la tecnologia si fosse sviluppata in una certa misura e che dovesse essere possibile commercializzarla. . Così nel 1995 sono apparse molte startup. L'azienda che abbiamo fondato si chiama OmniVision, anch'essa fondata nel 1995. All'epoca eravamo un team di una dozzina di persone e i nostri concorrenti erano un team di centinaia di persone come Intel, HP e Sony. Il primo investimento che abbiamo ottenuto è stato di circa 2 milioni di dollari e abbiamo dovuto competere con centinaia di milioni di dollari. Ma alla fine abbiamo vinto. Lo sviluppo della nostra tecnologia

Rende la funzione fotocamera installabile sui telefoni cellulari di oggi. 
 

Nel 2000, OmniVision è stata quotata al Nasdaq.

   

Imprenditorialità in Cina: un viaggio di ritorno a casa

Perché tornare a casa? Il successo di OmniVision mi ha dato grande fiducia. Dopo che la società sarà quotata in borsa, desidero soprattutto tornare in Cina. A quel tempo, molte persone non lo capivano. Hanno detto che le condizioni nella Silicon Valley erano così buone. Puoi espandere la tua azienda o avviare una nuova attività nella Silicon Valley. Perché vuoi tornare? Ho fornito diverse ragioni per questo. Il primo è il trend globale del trasferimento industriale, da Europa/Stati Uniti/Giappone a Taiwan/Corea del Sud e poi verso la Cina continentale. L’emergere del mercato cinese ha comportato un assetto completamente diverso della struttura industriale globale. Poi c’è l’ambiente imprenditoriale. La cosa più pericolosa per una startup sono due cose. Il primo è come avviare il mercato. Il prodotto non deve essere perfetto. Chi è il tuo cliente del topo bianco? Giocare contro una grande compagnia è un vicolo cieco. Devi avere piccole e medie imprese che ti accompagnino. La Cina ha un gran numero di tali clienti, ma in Europa e negli Stati Uniti quasi tutti sono marchi di grandi aziende; il secondo sono i soldi, gli stessi soldi vengono bruciati nella Silicon Valley e in Cina. Può essere molte volte più efficiente. L'azienda impiega molto tempo a bruciare denaro e il gas crescerà e il gas a lungo termine offrirà opportunità. Molte aziende di rimpatrio sopravvivono grazie al gas lungo. Imprenditorialità in Cina: meteo, posizione geografica e persone Quando andai all'estero nel 1989, in Cina c'erano centinaia di fabbriche di semiconduttori. Quando sono tornato in Cina nel 2000, ho visto che queste fabbriche erano quasi scomparse, cosa che mi ha sorpreso. Di fronte a questo tipo di mercato è come andare in Africa a vendere scarpe. Un pessimista vede che nessuno qui porta le scarpe, quindi non lo facciamo. Ma agli occhi degli ottimisti, questo si chiama mercato vuoto e qui ci sono opportunità. E siamo ottimisti. Era l'era dei PC e il capo era Intel. Ma vediamo che la prossima era dovrà essere quella del telefono cellulare, perché il telefono cellulare è un computer portatile e il suo mercato e la sua influenza devono essere maggiori di quelli del PC. Se riusciremo a creare il chip principale dei telefoni cellulari, allora dovremo essere i re dell’era dei telefoni cellulari. Nel 2001 abbiamo fondato Spreadtrum Communications. Durante questo processo imprenditoriale, abbiamo fatto molte cose. Tra queste ci sono due strategie chiave che hanno giocato un ruolo decisivo nello sviluppo dell’azienda. Innanzitutto, partiamo dal mercato 2G. A quel tempo non esistevano capitali di rischio nazionali e i nostri soldi dovevano essere prelevati dalla Silicon Valley. Quando è appena uscito lo standard 3G, abbiamo detto che volevamo fare il 3G. Successivamente abbiamo ottenuto un investimento di oltre 6 milioni di dollari USA e siamo tornati in Cina. A quel tempo, il mercato 2G cinese era il mercato più grande del mondo e, se lo avessimo fatto, avremmo potuto farcela. Il 3G è una nuova tecnologia ed è molto difficile realizzarla. Dopo aver riflettuto, abbiamo deciso di realizzare prima il 2G, che è una delle nostre decisioni più critiche. Successivamente, abbiamo utilizzato le vendite 2G per supportare il 3G per dieci anni. A quel tempo, tra più di una dozzina di aziende nel mondo che hanno realizzato il 3G con noi, solo noi siamo sopravvissuti, proprio perché abbiamo deciso di realizzare prima il 2G. Quando stavamo realizzando il 2G, c'è stata una cosa particolarmente dolorosa. Dopo la realizzazione del chip, in Cina non c’erano più clienti in grado di produrre telefoni cellulari. Come fare? Dobbiamo fare tutto ciò che i nostri clienti non possono fare. Dobbiamo realizzare il chip, realizzare tutto il software interno, realizzare il PCB, progettare la custodia del telefono cellulare, andare al Ministero dell'industria dell'informazione di quell'anno per superare tutti i test e quindi ottenere la licenza. Infine, mettiamo un set completo nelle mani del cliente e lo lasciamo andare in produzione. Devono solo fare due cose, una è cambiare l'aspetto e l'altra è sostituire la schermata iniziale con il logo della loro azienda. Dall'oggi al domani, centinaia di produttori di telefoni cellulari sono comparsi a Shenzhen, chiamato mercato della telefonia mobile di Shanzhai. Prima di noi, i produttori di chip per telefoni cellulari potevano essere realizzati solo da aziende Fortune 500 come Texas Instruments, Qualcomm, Philips e Siemens. Anche le società di progettazione di telefoni cellulari sono grandi marchi come Motorola e Nokia, e impiegano circa due anni per progettare un telefono cellulare, il che richiede molta manodopera e risorse materiali. indietro. Ma possiamo realizzare un telefono cellulare in circa 4-6 mesi e possiamo guadagnare fintanto che vendiamo 10,000 unità. Un altro punto molto importante è che a quei tempi comprare un telefono cellulare costava almeno due o tremila yuan, prezzo generalmente accessibile a chi è al di sopra dei colletti bianchi. Ma improvvisamente abbiamo abbassato il prezzo a quattro o cinquecento, così tutti possono permetterselo. Si può dire che abbiamo riscritto le “regole del gioco” nel mercato della telefonia mobile. In secondo luogo, tornare in Cina per avviare un’impresa. A quel tempo, tra una dozzina di società di chip, 5 erano state fondate da cinesi e 4 di loro erano negli Stati Uniti. Solo Spreadtrum è tornato in Cina per farlo. Solo dopo il ritorno in Cina possiamo scoprire un mercato imitativo. Se avviamo un’azienda nella Silicon Valley e poi vogliamo sostenere il mercato cinese delle imitazioni, è quasi impossibile. Nel 2007 Spreadtrum è stata quotata con successo al Nasdaq.

Riavviare un'impresa: fondo di venture capital/fondo di M&A industriale

Nel processo di avvio di un'impresa, abbiamo scoperto che ciò che manca maggiormente in Cina è il contesto del capitale di rischio. Perché la Silicon Valley è così prospera? Perché ha creato un sistema di capitale di rischio. Qualsiasi azienda tecnologica ha bisogno di almeno uno o due anni per la ricerca e lo sviluppo tecnologico, e di un altro anno o due per lo sviluppo del prodotto, oltre allo sviluppo del mercato, e di solito ci vogliono dai tre ai cinque anni per bruciare denaro. Dopo il nostro ritorno in Cina, abbiamo scoperto che non c'era capitale di rischio nazionale. Molti dirigenti fondamentalmente "investono nell'anno in corso", ovvero costruiscono fabbriche nello stesso anno e ne traggono i benefici nello stesso anno. Ma questo è quasi irrealistico. Come la principale azienda tecnologica cinese e ZTE, sono tutte casuali e i lotti sono impossibili. Le aziende che effettivamente realizzano innovazioni tecnologiche in lotti devono attendere che emerga il sistema di capitale di rischio nazionale cinese. Nel 2005, sono apparse in Cina diverse istituzioni di capitale di rischio come Northern Lights, Jinsha River, Sequoia e SAIF Fund, ma erano tutte fondi in dollari statunitensi. Dopo l'uscita del GEM nel 2009, sono comparsi molti fondi in RMB. Ora i fondi in RMB rappresentano oltre il 90% del capitale, diventando la soluzione più diffusa. All'epoca, pensavamo di aver già avviato attività imprenditoriali due volte e volevamo soprattutto sostenere le giovani generazioni ad avviare le proprie. Molti dei nostri giovani e junior sono tornati dagli Stati Uniti e sono entusiasti di fare qualcosa, ma non hanno soldi, quindi riteniamo di dover diventare investitori di capitale di rischio per sostenerli. Nel 2010 abbiamo fondato Huashan Capital. Nel 2014, lo Stato ha aumentato il suo sostegno all'industria dei semiconduttori e ha istituito l'Integrated Circuit Industry Fund. Questa è un'altra opportunità storica per noi. Abbiamo fondato Qingxin Huachuang per gestire parte del Beijing Semiconductor Industry Fund.

        

Opportunità e strategie di investimento nell'era cinese dei semiconduttori 2.0

      Penso che il processo di sviluppo dei chip cinesi possa essere approssimativamente suddiviso in quattro fasi: 1958-1979 è uno sviluppo chiuso, 1979-2000 è una transizione difficile, 2000-2013 è un periodo di crescita barbarica guidata dal mercato, 2014-2021 è un periodo nazionale / Un periodo di rapido sviluppo promosso congiuntamente dal governo e dal mercato.

Era 1.0: fase dominante del mercato, crescita brutale (2000-2013)

Negli anni 1.0, era la fase dominante del mercato e sono emerse molte startup di semiconduttori, tra cui le società di design erano le più importanti, perché era la più facile da realizzare. A quel tempo, molte aziende definivano i prodotti in modo errato. Successivamente, alcune aziende hanno capito le regole e rifatto i prodotti di fascia bassa, e sono tutte sopravvissute. Imprese come Zhaoyi Innovation e Zhuoshengwei hanno tutte preso delle deviazioni negli ultimi anni e poi sono tornate. In generale, è stata un’era di crescita brutale delle startup di semiconduttori e praticamente tutti si sono concentrati sull’elettronica di consumo. La ragione è molto semplice. Solo questo segmento del mercato è aperto. Per altre applicazioni industriali come gli elettrodomestici e le stazioni base di comunicazione, i clienti non ti aprono il mercato.

Era 2.0: sostegno statale + mercatizzazione (2014-)

Negli anni 2.0, abbiamo scoperto che lo sviluppo del fondo per circuiti integrati ha superato le nostre aspettative. All'inizio pensavamo che un fondo interno al sistema statale potesse investire in buoni progetti? Alla fine, si è scoperto che risolveva diversi problemi importanti. Uno era la costruzione di fonderie, cosa che il nostro capitale socializzato non poteva fare. La seconda è che ha investito in una decina di comparti, tra cui il nostro Yuanhe Puhua. Si tratta di una portaerei e i comparti investiti in essa investono in alcuni dei primi fondi attorno alla sua portaerei per coltivare i prodotti sottostanti. Dal 2014 quasi tutti i progetti di investimento pubblico diretto sono scomparsi e tutti hanno investito sotto forma di fondi industriali. Con questo livello di vincoli, sia che il sindaco abbia l’ultima parola o che sia il mercato ad avere l’ultima parola, c’è stato un grande cambiamento. Si tratta di un cambiamento fondamentale nel sistema di investimenti cinese, che passa da un’economia pianificata a un’economia di mercato, ed è anche un modo per il denaro pubblico di sfruttare il capitale sociale e creare insieme un fondo misto.

Caratteristiche dell'era 2.0

(1) Innovazione e miglioramento imprenditoriale Agli albori dell’era 1.0, la maggior parte degli imprenditori erano rimpatriati all’estero. Lavoravano come ingegneri in grandi aziende internazionali, sviluppavano prodotti e padroneggiavano tecnologie avanzate, ma non avevano esperienza di mercato ed esperienza gestionale, né comprendevano il mercato interno. Nell’era 2.0, dopo più di dieci anni di sviluppo, le grandi aziende internazionali (e le principali imprese nazionali) hanno formato un gran numero di talenti. Gli imprenditori che abbiamo visto negli ultimi anni hanno lavorato tutti in grandi aziende. Molti di loro hanno raggiunto posizioni di direttori generali, direttori o vicepresidenti. Sono usciti tutti con prodotti, clienti, risorse e persino team, quindi il tempo sarà notevolmente ridotto. È tempo di deviazioni. (2) Sostituzione e miglioramento interno All’inizio dell’era 1.0, il mercato interno era quasi completamente occupato da prodotti esteri. Questa è stata la prima opportunità per una società startup di chip di puntare un cavallo. La stragrande maggioranza delle startup sceglie il mercato dell'elettronica di consumo con una soglia tecnica bassa e una rapida accettazione da parte dei clienti, come telefoni cellulari, MP3, PAD, ecc. Dopo alcuni anni questi mercati furono rapidamente sostituiti da prodotti nazionali. Negli ultimi anni, aziende leader in vari settori in Cina hanno scoperto che la sostituzione interna non è solo una questione di risparmio sui costi, ma anche un fattore chiave per la sicurezza della catena di fornitura e determina la vita e la morte dell’azienda. Pertanto, la domanda di sostituzione interna è salita alle stelle e molti mercati vuoti sono apparsi quasi da un giorno all’altro, tra cui elettrodomestici, industria, automobili, alimentatori, stazioni base di comunicazione, ecc. Questa è la seconda opportunità per le aziende produttrici di chip di puntare sul campo e il periodo di tempo è di soli 5-10 anni. Da allora in ogni segmento di mercato una o due aziende prenderanno piede saldamente e la struttura dell'industria nazionale dei semiconduttori verrà sostanzialmente determinata. (3) Integrazione di fusioni e acquisizioni industriali Nell'era 1.0, ci sono migliaia di startup di semiconduttori in Cina, che sono generalmente piccole e sparse, crescono selvaggiamente e competono ferocemente, ma ci sono poche fusioni e acquisizioni tra i loro pari. Allo stesso tempo, il mercato dei titoli nazionali è molto anormale ed è estremamente difficile per le società tecnologiche quotarsi in borsa, il che compromette gravemente l’emergere di società leader e limita l’emergere dell’integrazione industriale. Nel 2019, l’istituzione del Consiglio per l’innovazione scientifica e tecnologica ha notevolmente migliorato la situazione. Nell'ultimo anno, più di 20 società di semiconduttori sono state quotate con successo (nel 2016-18, solo 1-2 società vengono quotate ogni anno) e sono emerse numerose società leader con un valore di mercato di oltre 100 miliardi, che hanno ha inoltre iniziato a implementare attivamente fusioni e acquisizioni industriali. È prevedibile che dopo 5-10 anni l'industria dei semiconduttori entrerà in una fase di sviluppo maturo: attorno a decine di aziende leader si contano centinaia di migliaia di start-up. Le start-up si concentrano sull’innovazione di nuove tecnologie/nuove funzioni. Una volta che le tecnologie/prodotti saranno maturi, le grandi aziende li acquisiranno a prezzi elevati e utilizzeranno i propri canali di mercato, catene di fornitura, garanzia di qualità e vantaggi del marchio per aprire rapidamente il mercato e formare un’industria benigna. ciclo. In futuro, il principale canale di uscita per le startup saranno le fusioni e acquisizioni (che dovrebbero essere superiori all’80%), piuttosto che le IPO indipendenti, che è una legge storicamente provata dello sviluppo del settore. (4) Combinazione di settore pubblico e privato Nell’era 1.0, la maggior parte dell’industria nazionale dei semiconduttori è guidata dal capitale privato. Dal 2014, il governo ha iniziato a istituire un fondo per l’industria dei semiconduttori, che è stato combinato con capitale privato per investire in imprese eccellenti in modo orientato al mercato e promuovere l’industria affinché entri in un periodo di rapido sviluppo. Per i progetti strategici che richiedono ingenti investimenti e un lungo periodo di ammortamento, è difficile per il capitale privato investire e l'azione attiva del governo non fa altro che colmare questa lacuna.

Era 2.0: opportunità di investimento e strategie di investimento nel settore dei semiconduttori

Molte persone si chiedono: quanti anni ci vorranno prima che i semiconduttori cinesi raggiungano il livello mondiale? La risposta che ho dato due anni fa è che il packaging ha sostanzialmente raggiunto il livello mondiale, la progettazione richiederà 5-10 anni, la memoria richiederà 10-15 anni e l’attrezzatura/materiale richiederà 10-20 anni. lento. Esistono grossomodo due tipi di opportunità di investimento nell’era 2.0:

      Uno è la sostituzione interna. Ad esempio, progettazione di chip di fascia medio-alta, apparecchiature di produzione, apparecchiature di collaudo, componenti chiave negli angoli e negli angoli, ecc., lo stiamo facendo tutti, questa è un'opportunità. Il secondo riguarda i nuovi mercati e i prodotti innovativi. Grazie alla forte catena industriale cinese e alla nostra azione rapida, riteniamo che in futuro tutti i nuovi mercati legati all'hardware si formeranno e appariranno prima in Cina. Compresi auricolari Bluetooth, prodotti indossabili, dispositivi domestici intelligenti, 5G, AI, IoT, guida autonoma e altro ancora. Come cogliere queste opportunità? Pensiamo che ci siano diversi punti chiave: in primo luogo, distinguere se si tratta di un progetto orientato al mercato o di un progetto strategico. Molti dei problemi risolti con il collo bloccato sono mercati davvero non redditizi o molto piccoli, che sono decisioni strategiche del paese. I problemi che il Paese deve risolvere e i nostri investimenti sono due cose diverse e dobbiamo distinguerli chiaramente. In secondo luogo, scegli la fase di investimento più adatta a te, che si tratti di angel, fase iniziale, fase di crescita, fase medio-tardiva e le strategie di investimento sono completamente diverse. Terzo, tieni d’occhio tre punti chiave. Ci sono tre punti chiave che sono particolarmente importanti per il successo di un'azienda: gli angels, il successo del prodotto e l'accettazione del cliente. Nella fase angelica ci si incontra semplicemente. Se pensi che la squadra stia bene, puoi votare. Il successo del prodotto dimostra che la sua tecnologia e il suo prodotto sono giusti. Il riconoscimento del cliente è un'altra fase. Quando si effettuano investimenti, è necessario cogliere il punto di flessione dell'aumento del valore dell'azienda e quindi investire in esso. Quarto: non inseguire i maiali nel vento. Dobbiamo essere vigili sul modello di investimento su Internet e non seguire la tendenza. Il profitto è il risultato finale. In quinto luogo, prepararsi per una lunga battaglia, acquisire una conoscenza approfondita delle suddivisioni, affinare una visione precisa e attingere alle aziende con un elevato potenziale di crescita per bilanciare le valutazioni elevate e aumentare la loro competitività. Sesto, accumulare esperienza e varie risorse per aiutare le società partecipate a crescere. Puoi investire in questa azienda che ti interessa? Ora non puoi investire se hai soldi. Devi pensare a come puoi aiutare. Devi accumulare risorse e connessioni e renderlo speciale e le persone ti lasceranno investire. In settimo luogo, collaborare con i principali fondi professionali per esplorare vari nuovi modelli al fine di ottenere un effetto vantaggioso per tutti, imparando gli uni dagli altri e condividendo le risorse. Come nuovo arrivato nel mondo degli investimenti, consiglio vivamente di combinarlo con il fondo principale. Ad esempio, puoi dargli alcune risorse, soddisferà le tue esigenze di apprendimento, così potrai iniziare rapidamente e il rischio sarà ridotto molto.

Infine, una parola per tutti. Questa è anche una parola che il dio dell'innovazione, Jobs, rivolge a ogni imprenditore. Si chiama Resta affamato, Resta sciocco. Esistono molte traduzioni cinesi di questa frase. Uno dei nostri alunni ha detto, non è questo il motto scolastico dell'Università Tsinghua, "Incessante miglioramento personale e grandi virtù".

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